Luxemburg überarbeitet sein Verbriefungsrecht und macht Verbriefungen damit für institutionelle Investoren noch attraktiver. „Vorgesehen ist mehr Spielraum bei der aktiven Portfolioverwaltung“, sagt Daniel Knoblach, Verwaltungsrat der Super Global Services SA. Bisher lag der Schwerpunkt auf Schuldinstrumenten, zukünftig soll auch die aktive Verwaltung bei Aktienpositionen einbezogen werden können. „Damit erweitern sich die Möglichkeiten für aktiv verwaltete Verbriefungsstrategien und die Attraktivität gegenüber klassischen Fonds steigt weiter“, so Knoblach.
„Schon heute sind Verbriefungen in vielen Bereichen die bessere Lösung im Vergleich zu Fonds“, sagt Knoblach. „Sie nutzen eine bestehende Emissionsplattform und ersparen dem Initiator den Aufbau einer eigenen Infrastruktur. Strukturierung, Emission und Administration laufen über professionelle Dienstleister.“ Das spart Zeit und senkt die Kosten.
Fonds sind demgegenüber schwerfälliger und teurer. „Dass Fonds den Markt trotzdem prägen, liegt vor allem an ihrer Bekanntheit“, so Knoblach. „Jeder Investor kennt das Vehikel Fonds und kann ihn sofort einordnen.“ Das erleichtert die Ansprache institutioneller Anleger erheblich. Es ist jedoch bestenfalls ein Vorteil in der Vermarktung und kein Beleg für die Qualität. Ob ein Fonds oder ein Wertpapier passt, hängt vom Anlageuniversum, vom erwarteten Volumen, vom Anlegerkreis und von den benötigten Dienstleistungen ab.
Fonds unterliegen dem Fondsrecht mit seinen eigenen Schutzmechanismen. Ein Wertpapier aus einem Compartment folgt insbesondere dem Verbriefungsrecht und den jeweiligen Emissionsbedingungen. Beide Wege bieten Schutz, aber auf unterschiedliche Weise. Man sollte sie deshalb nicht gleichsetzen. „Verbriefungen sind auch deshalb weniger bekannt, weil es eine verwirrende Begriffsvielfalt gibt“, sagt Knoblach. „Begriffe wie Verbriefungsgesellschaft, AMC, Compartment, ETN, ETI oder ETP gehen dabei zu stark ineinander über.“ Das verringert die Akzeptanz bei Investoren und Vertriebspartnern.
Dabei ist der Aufbau recht einfach: Die Verbriefungsgesellschaft ist das Vehikel nach luxemburgischem Recht und gibt die Wertpapiere aus. Das Compartment ist ein abgegrenzter Bereich für Vermögen und Haftung innerhalb dieser Gesellschaft. Einer Strategie werden dort Vermögenswerte und zugehörige Verbindlichkeiten gesondert zugeordnet. Ein eigenes Rechtssubjekt ist das Compartment dabei nicht.
* AMC steht für Actively Managed Certificate und ist ein strukturiertes Wertpapier. Die zugrunde liegende Strategie wird während der Laufzeit innerhalb vereinbarter Leitlinien aktiv angepasst.
* ETN steht für Exchange Traded Note und ist eine börsengehandelte Schuldverschreibung. Ihre Wertentwicklung ist beispielsweise an einen Index gekoppelt. Im europäischen Markt gibt es besicherte und unbesicherte ETNs.
* ETI steht für Exchange Traded Instrument und ist eine markt- oder anbieterabhängige Bezeichnung. Das Kürzel allein beschreibt weder eine einheitliche Rechtsform noch eine bestimmte Absicherung.
* ETP ist der Oberbegriff für börsengehandelte Produkte.
* Der ETF ist ein börsengehandelter Fonds und kann ebenfalls aktiv verwaltet sein. Er gehört rechtlich zur Fondswelt und nicht zur Verbriefung.
Der Zusammenhang ist dabei in Stufen zu sehen:
1. „Auf der ersten Ebene steht die Verbriefungsgesellschaft. Sie bildet den rechtlichen Rahmen und die Plattform für alle weiteren Bausteine“, so Knoblach.
2. Auf der zweiten Ebene folgt das Compartment. Es trennt vom übrigen Vehikel alles ab, was zu einer einzelnen Strategie gehört.
3. Auf der dritten Ebene steht das Wertpapier. Die Gesellschaft emittiert es auf Rechnung des Compartments, seine Bedingungen legen die wirtschaftlichen Rechte der Anleger fest „Typische Formen sind das AMC für die aktiv gesteuerte Strategie und die ETN als Schuldverschreibung mit Bezug etwa auf einen Index“, so Knoblach.
4. Die vierte Ebene bilden Handelbarkeit und Bezeichnung. Ein Wertpapier kann börsengehandelt sein und wird dann unter Bezeichnungen wie ETI oder ETN angeboten. ETP dient dabei als Sammelbegriff. Der ETF steht daneben als börsengehandelter Fonds.
„Die Ebenen bauen logisch aufeinander auf“, sagt Knoblach. „Das Compartment stellt die Struktur bereit und das AMC macht die Strategie als Wertpapier zugänglich. Die Bezeichnungen können sich dabei überschneiden: Ein AMC kann börsengehandelt sein und als ETI oder ETN auftreten. „Entscheidend sind am Ende die konkrete Struktur und die Emissionsbedingungen“, so Knoblach. „Der Name allein sagt darüber wenig aus.“
Diese Ordnung hilft auch bei der Vermarktung. Den Fonds kennt jeder, Compartment, AMC, ETN und ETI dagegen nur wenige. Wer die Begriffe sauber einordnet, schafft Vertrauen bei Investoren. Er macht die Alternative verständlich und damit vermarktbar.
Eine Investmentstrategie braucht die passende Struktur. Die Bekanntheit des Vehikels „Fonds“ entscheidet noch nicht über seine Eignung. „Lösungen mit Compartments bieten Flexibilität und Kostenvorteile bei professioneller Emissionsinfrastruktur“, sagt Knoblach. „Die geplante Reform in Luxemburg könnte ihre Bedeutung weiter erhöhen.“ Möglicherweise werden in vielen Bereichen bald mehr Verbriefungen begeben als Fonds aufgelegt.